大央企“分、合”报告：双主线下的千亿级资本整合

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世界上的事情，时间长了就会封闭，时间长了就会分裂。据《绿靴资本》记者报道，全新的CRRC最早将于6月份正式亮相。

随着南北汽车的整合，新一轮的核电产业整合将启动。国家核电科技有限公司(以下简称“国家核电”)和中国电力投资公司(以下简称“中国电力投资公司”)两大核心企业将重组为国家电力投资集团。

事实上，中央企业在更多行业的整合趋势已经如火如荼，包括中铁(601390.sh)和中铁建工(601186.sh)、CSSC和CSIC，甚至三大电信运营商的整合与合并也一度成为热议的焦点。

我不得不承认，国务院已经明确发出了相关中央企业之间进行强强联合和重组的信号。

然而，据《绿靴资本》记者报道，在中央企业改革的另一个层面下，中央企业的内部拆分也将把向市场释放红利作为改革的另一条主线。在经历了近几年中央企业整体上市的热潮后，中央企业内部的分拆上市浪潮也将受到国有企业和资本市场改革的推动。对于资本市场而言，上市央企的再拆分上市将成为央企整合后资本市场的又一焦点。

2015年3月31日，中国交通建设(01800.hk)(601800。上海)在h股中宣布，计划重组疏浚业务相关的资产、人员和机构，成立CCCC疏浚(集团)有限公司(以下简称CCCC疏浚)，并在CCCC疏浚成立后分拆上市CCCC疏浚。

此举无疑为上市央企的再拆分和上市敲响了警钟。

分离和融合的机会

一方面，资本市场很热；另一方面，国有企业改革有多层次的推进。这两者会产生什么样的化学反应？

中央企业的整合无疑是国有企业改革中的一个重要环节。

有了融合南北车的珠玉，类似的中央企业显然会有更多类似的产业融合。

近日，商务部反垄断局公布了中国电力投资公司收购国家核电科技有限公司的案例，表明目前国家核电控股股东国务院计划将其66%的股份无偿转让给中国电力投资公司。国家核电公司董事长王炳华透露，两家公司将成立国家电力投资集团公司。

据《绿靴资本》记者报道，国家电力投资集团成立后，核电业务上市将立即推进，61岁的王炳华很可能将负责新成立的国家电力投资集团。

虽然关于CSSC、CSIC和三大电信运营商合并的传言暂时还没有得到明确肯定的答复，但大势下的预期依然明显存在。

据接近国有资产监管部门的相关负责人透露，他还向绿靴资本记者证实，相关部门正在研究其他中央企业强强联合重组的可行性方案，目前正处于调查论证阶段。

就资本市场而言，在南北汽车一体化的情况下，中央企业一体化带来的股价强劲上涨效应已经得到充分释放。

4月初，南北车合并通过中国证监会和商务部的反垄断审核后，南北车于4月7日复牌，两者再次跌停。到目前为止，自去年12月31日公布重组和合并计划以来，中国北车和中国北车的股价已经上涨了300%以上。根据这两款车的最新市值估计，CRRC在中国的总市值将超过8500亿元。

这是中央企业整合带来的改革红利。

在中央企业一体化的胜利一个接一个上演的同时，在国有企业改革的背景下，中央企业的分拆上市，尤其是上市的中央企业的分拆上市，将很快在BLACKPINK出现。

近日，SASAC有关负责人强调，中央企业改革要充分利用股票市场，这对中央企业资产证券化提出了进一步要求。3月底，一家上市央企的高管向《绿靴资本》(Green Boot Capital)记者透露，如何利用资本市场为央企混合制改革铺平道路，进一步提升央企的市场化盈利能力和资本运营能力，是上市央企面临的一个集体问题。

正是在这种背景下，中国交通建设成为第一个吃螃蟹的人，并将剥离上市公司与疏浚业务相关的资产，促进其剥离。

根据其相关计划，中国交通建设将拆分疏浚业务并推进其上市，具体分为两个阶段:中国交通疏浚的初步成立和股权互换收购。

第一阶段，中国交通建设有限公司的全资子公司中国路桥工程有限公司将以现金形式设立CCCC疏浚工程有限公司，成立时总股本为5000万股。其中，中国交通建设认购4995万股，9990万元，占99.9%；中国路桥认购5万股，人民币10万元，持股0.1%。

第二阶段是股份交换收购阶段。CCCC疏浚成立后，计划发行117.3亿股新普通股，收购CCCC天津航务管理局有限公司、CCCC上海航务管理局有限公司和CCCC广州航务管理局有限公司100%的股权..

根据最近一次经审计的净资产，上述三家子公司的权益确定为234亿元人民币。同时，中国路桥以现金2345万元认购CCCC疏浚新增发行的1172.5万股普通股，以保持收购CCCC疏浚前后的股权结构不变。

事实上，根据绿靴资本的说法，这只是中国交通建设计划分拆上市的第一步。

2014年底，中国交通建设行业分拆上市的计划已经成型。一位接近CCCC高层的知情人士向绿靴资本记者透露:要实现疏浚业务的整合上市。整合疏浚业务，创建CCCC疏浚。这是CCCC的第一个综合业务部门，也是关键的第一步。

根据绿色启动资本获得的中国交通建设集团内部数据，深化改革、推进业务整合将是中国交通集团2015年工作的主题。

在2015年的工作重点中，除了疏浚业务的整合和上市，还包括其他三项业务整合任务，即:加快房地产业务的整合，成立CCCC房地产集团，管理集团的境内外房地产业务；整合投资和营运资产，成立CCCC营运资产管理公司，以适当方式注入公路、港口等分散的营运资产，进行统一管理、专业整合、培育孵化，适时进入资本市场。CCCC轨道交通设计院的成立，整合了集团各设计院的轨道设计业务，以股份制的形式成立了CCCC轨道交通设计院，专注于支持中国轨道建设业务的发展。

继续按照中央和国资委的改革方向和五大业务的战略部署。根据上述绿靴资本获得的CCCC内部资料，CCCC将把该公司推为国有资本投资公司。

CCCC的分裂无疑给市场带来了很多想象。

在CCCC的进一步规划中，将重点打造一批具有鲜明特色和主导产业的专业子品牌，如中国路桥、中国港湾、振华重工、CCCC设计、CCCC疏浚、CCCC投资、CCCC房地产、CCCC金融、CCCC国际。

显然，上市公司中国交通建设股份有限公司的分拆上市，就像北车和南车合并带来的巨大影响一样，直接给资本市场带来了巨大的利益，业务分拆有利于优势业务板块充分享受估值溢价，有利于公司整体估值。

与h股中国交通建设的整体估值相比，港股中国交通建设(0871.hk)的静态市盈率约为10倍，而疏浚业务的代表公司中国疏浚环保(0871.hk)的静态市盈率达到16倍。

在中国交通建设宣布分拆的第二天，中国交通建设的a股最终收盘上涨约4%，而h股上涨8.8%。

分裂大趋势的旧风又回来了

与中央企业的整合一样，上市中央企业的分拆上市之风也是旧风的再现。

a股上市公司分拆上市的趋势在2000年很流行，2010年即将起飞。

2000年至2004年，联想集团、托普软件、tcl集团、新疆天业、王海生物、同仁堂和华联控股先后分拆控股子公司，登陆香港资本市场。

然而，2003年华联控股拆分联华超市并在香港上市后，政策开始收紧。发布《关于规范境内上市公司境外上市相关问题的通知》，明确境外上市分拆标准。

2010年4月，就在a股公司仍未全部上市之际，监管机构发出了一个信息，即上市公司可以拆分子公司，在创业板上市。当时，在宝带兵的训练中，明确规定了六项分家规则。

具有里程碑意义的事件是，同年4月20日，同方股份有限公司(600100.sh)在停牌后发布公告称:目前，公司正在研究相关政策法规，评估在环保、供水、建筑节能等具有自主知识产权的高新技术领域和节能减排领域实行内外部精细分离的可行性。制定控股子公司分离上市方案。

此后，正当市场认为上市公司的第一股——同方股份已经开始走火入魔的时候，上市公司的分拆上市政策突然停止了。

同方股份有限公司和CYTS (600138.sh)分别宣布分拆海外子公司和乌镇旅游在港上市，但均未成功。

一位深度参与2010年一家上市公司分拆上市的资深投资银行家向Green Boot Capital记者回忆称，监管部门认为很容易怀疑他们在分拆上市过程中被实际控制人涉嫌取走了该上市公司的空资产，并以考虑市场影响为由将态度转变为不赞成。

另一方面，除了相关的政策原因和较高的分拆门槛外，ipo渠道的堵塞和巨大的上市时间成本也是上市公司停牌的主要原因。

然而，四年后的2014年年中，上市公司分拆上市的政策趋势和市场因素都在悄然发生变化。

2014年6月，用友软件分拆昌吉通，在中国证监会批准的h股上市，正式公开发行。横向空案的诞生似乎表明，上市公司的分拆和上市问题在四年后开始松动。

目前的市场环境已经无法与四年前相比，国内a股资本市场推出了一系列更加市场化的政策，为上市公司的上市创造了机会。上述资深投资银行家认为，尤其是ipo注册制度即将落地，这为分拆上市创造了必要的环境。

股权分置也将对国有企业的混合所有制改革起到很大的推动作用。一家上市央企的高管坦言，央企和国企上市企业分开上市将是推进国企改革的一个重要环节。

事实上，ipo注册制度的趋势已逐渐明朗，即将到来的扩张风暴将大大降低ipo上市的难度和时间成本，这对计划将子公司分拆为独立上市的上市公司，尤其是正在进行重组的国有企业来说，当然是好消息。

至于国有企业混合所有制改革的顺利进行，各方资金都渴望国有企业混合所有制改革，其中一个重要的部分就是这些民间资本在参与混合所有制改革后需要一个平稳的退出机制。

央企上市公司的资产质量是许多其他民营上市公司无法比拟的，也不存在监管者几年前担心的道德风险。上述上市央企高管认为，可以预见，随着ipo登记制度的落地，央企混业改革将继续深化，这与往年央企全面上市的趋势相似。在新的经济环境下，央企上市公司分拆上市的趋势即将到来。(新疆编辑李)