任泽平：当前市场缺的不是资金 是信心

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国泰君安首席宏观分析师今天发布了一份研究报告，分析了当前市场的五个关键问题。任泽平指出，牛市的重启取决于改革是否超出预期，而当前的去杠杆化即将结束，因此价值投资者可以开始进入市场。

以下是研究报告的全文:

任泽平:当前市场的几个关键问题

1.本轮股市崩盘的根本原因是不良资产(高估值)加上杠杆(从二合一到伞型再到场外基金配置)，这与基金配置调查和阴谋论无关。因此，市场面临去杠杆化和去泡沫化的任务。拯救市场只会延长清算过程，而不会改变方向，而且市场有自己的规律。

2.从去杠杆化过程来看，场外融资已基本消除，两种基金已降至1.2万亿元，进入安全区间。市场正凭借自身力量接近清算的终点。从消泡过程来看，3000点的估值要比5000点的估值安全得多，这似乎更正常。上交所50可能已经贬值，但中小企业可能会继续脱泡，因为它们无法再筹集资金讲故事、加强监管等。，未来市场可能会出现分化。

3.虽然趋势仍然偏左，但不必过于悲观。我们不同意千点理论和崩溃理论，就像我们不同意10，000点和5000点左右一样。风险上升，机会下降。长期价值投资者可以按照左倾思路，战略性地配置估值合理、股息收益率高的品种。维持825双跌评论的判断:股市大幅下挫后，在双跌的刺激下可能会有短期反弹，但趋势仍在左侧，价值投资者可以开始关注股息收益率的机会。

4.当前市场的关键不是通过放水来降低无风险利率，而是通过改革来提高风险偏好(无风险利率也可以通过打破旧利率、创造新利率来降低)。无风险利率下降是看涨债务者的充分条件，但它只是看涨股票者的必要条件。从历史上看，无风险利率与股市多头和空头之间没有单一的因果关系。2005年和2008年，无风险利率下降。在过去20年中，只有20世纪90年代末和2014年2月至2015年1月见证了无风险利率的下降。然而，改革增强了风险偏好，提高了投资者对未来分子利润的预期。这是周期性宏观框架和过渡性宏观框架的区别，也是对当前宏观经济深层次问题认识的差异。

5.当前市场缺乏的不是资本，而是信心。超预期放水只能刺激反弹，超预期改革只能实现牛市。在过去的一年里，市场对改革的期望从零开始增长，只要它不能被伪造；然而，目前预计将再次下跌，市场需要在未来得到证实。如果国有企业、财税、金融等重大改革得以实施，市场将重新启动并出现在正确的一边。第一波投机是预料之中的，第二波投机已经实施，如果有的话。

(文章是从贺勋转来的。com，稍作调整，只代表作者自己的观点，不代表本刊的立场，也不构成投资建议。(